Blog

7 de septiembre de 2018Nereida Gonzalez

Renta fija emergente en divisa local: claves para los próximos meses

La tensión entre los países emergentes en los meses de verano también llevó a un repunte de los tipos de interés generalizado, aunque con diferencias en cuantía entre países. Unido a la depreciación de las divisas de estos países, deja en el año pocos países con rentabilidad positiva en sus activos de deuda en divisa local: China, Polonia y México. En la cola se mantienen aquellos países con mayores tensiones en los últimos meses: Turquía, Rusia y Brasil.

En la medida que este activo sigue siendo una de nuestras mayores apuestas en el asset allocation general, tras los últimos eventos cabe analizar las principales variables que dirigirán este activo en los próximos meses.

Gráfico 1. Variación de tipos de interés a 10 años de deuda en divisa local según país (pb)
Fuente: AFI, Bloomberg.
Gráfico 2. Composición de la rentabilidad YTD en EUR de la deuda en divisa local a 10 años (%)
Fuente: AFI, Bloomberg.

Entre los elementos clave de cara a los próximos meses destacan los siguientes:

  • Liquidez. La retirada de liquidez por parte de los bancos centrales de países desarrollados junto con las tensiones en Turquía durante el verano han desencadenado medidas de restricción de liquidez en países emergentes para intentar frenar la depreciación de sus divisas, lo que podría tener un impacto negativo sobre la economía de estos países en los próximos meses. En concreto, los bancos centrales de Argentina, Turquía y, en menor medida, Indonesia llevaron a cabo subidas sustanciales de tipos de interés, mientras aquellos de Brasil y México han incrementado a lo largo del verano las subastas de coberturas, medida que tendría un impacto económico menor.

    No obstante, esto no se trata de un cambio radical y general en la política monetaria de estos países: en la medida que la inflación se mantiene en torno a los niveles objetivo en la mayoría de los países emergentes, cabría esperar que la mayor restricción de la política monetaria esté condicionada a eventos de riesgo como el ocurrido en agosto.

  • Ciclo. Si bien los tracker de crecimiento para el conjunto de emergentes apuntan a un avance de la actividad por encima del 4%, los indicadores de riesgo país apuntan a una elevada diferenciación entre países. Como se aprecia en el gráfico 4, los países que mayor riesgo presentan son Turquía, Argentina, Sudáfrica o Chile, quien está más expuesto al comercio internacional y la actual caída del precio de los metales.

    Por el contrario, países como México o India vuelven a situarse entre los países con menor riesgo económico y financiero. Por un lado, menor incertidumbre comercial en México, por otro, el control de la inflación en India, es lo que justifica esta caída del riesgo. El perfil de riesgo en estos países podría seguir mejorando en la medida que los flujos de inversión podrían volver a normalizarse en México y la caída prevista para el precio del crudo en los próximos meses podría apoyar la evolución de las variables financieras de India.
Gráfico 3. PIB de economías emergentes y tracker de crecimiento (%, interanual)
Fuente: AFI, Macrobond.
Gráfico 4. Índices de alerta temprana de Citi y variación respecto a últimos seis meses
Fuente: AFI, Macrobond.
  • Proteccionismo. El riesgo sigue concentrado en China con la posible entrada en vigor de nuevos aranceles sobre 200.000 millones de USD de importaciones de China esta misma semana. Sin embargo, en México, foco de riesgo hasta ahora, se reduce ante la posibilidad de acuerdo con EEUU al que podría unirse Canadá.

  • Elecciones. El principal foco de riesgo electoral se sitúa en Brasil en el corto plazo. El próximo 17 de septiembre se cerrarán las listas finales de candidatos a las elecciones y será clave si finalmente Lula queda fuera de la carrera a la presidencia y de si apoyará a otro candidato. Hasta las elecciones, que constan de dos rondas (la primera el 7 de octubre y la segunda el 28 de octubre), la volatilidad en las variables financieras de Brasil seguirá situándose al alza.

    En este contexto, preferimos mantener la exposición en divisa local frente a divisa extranjera. Las restricciones de liquidez y la subida de tipos en EEUU incrementan los riesgos para la deuda en USD, más fácil de llevar a impagos. En divisa local, aunque la volatilidad es más elevada por mantener abierto el riesgo de tipo de cambio frente a estas economías, los altos tipos de interés ejercen de cobertura frente a eventos de riesgo, si bien la selección de países es clave.

  • Divisas. Dado que los riesgos para los emergentes se mantienen al alza con un foco claro en Turquía, las divisas emergentes podrían sufrir levemente en los próximos meses, si bien con una clara diferenciación entre países. Aquellos países con alto nivel de reservas (Brasil o India) o cuyos riesgos se empiecen a eliminar (México) podrían mantenerse fuerte frente al EUR en los próximos meses.

  • Tipos de interés. Los tipos de interés podrían reducirse en aquellos países con la inflación controlada y cuyos riesgos idiosincráticos puedan eliminarse en el corto plazo, como puede ser el caso de México o India.

En resumen, mantenemos la preferencia por países con una posición exterior estable (India) y cuyos riesgos idiosincráticos puedan eliminarse en el corto plazo (México), que además presentan altos tipos de interés y buenas perspectivas económicas. Esperaríamos al paso de las elecciones en Brasil para tomar posiciones en este país.

Tabla 1: Análisis de sensibilidad de deuda a 10 años en divisa local de países emergentes
Fuente: AFI, Bloomberg.